Flash Note

Carmignac Patrimoine: meistert den schmalen Grat

28.04.2017

Die Positionierung von Carmignac Patrimoine spiegelt seine globale Managementphilosophie durch eine diversifizierte und ausgewogene Allokation wider. Unser Portfolioaufbau zielt darauf ab, unsere Einschätzung des Zyklus der Anleihen- und Aktienkomponenten zu optimieren und Chancen zur Generierung von Alpha zu nutzen.

TOP-DOWN CALLS - DER REFLATIONS-TRADE

Ausweitung der globalen Konjunkturerholung, charakterisiert durch eine zunehmende Synchronisierung und ein Anziehen der Inflation über Basiseffekte hinaus.

  • Aktien

    • Mehr Selektivität am US-Markt, nach einer starken Performance.

    • Von der positiven internen Dynamik profitieren, die den Energiesektor über den Reflation Trade hinaus unterstützt.

    • Beibehaltung unserer japanischen Finanzanlagen und Erhöhung unseres Exposures in europäischen Märkten.

  • Festverzinsliche Anlagen

    • Beibehaltung einer Strategie der niedrigen modifizierten Duration*, mit einem aktiven Management über Futures-Kontrakte auf US- und deutsche Staatsanleihen.

    • Halten einiger inflationsindexierter Staatsanleihen in den USA.

TOP-DOWN CALLS – CHANCEN IN DEN SCHWELLENLÄNDERN

Stärkeres globales Wachstum und chinesische Stimulierungsmaßnahmen dürften das Anlageuniversum unterstützen.

  • Aktien

    Stärkung unseres indischen Exposures und Beibehaltung unserer langfristigen, auf hohen Überzeugungen beruhenden Positionen.

  • Festverzinsliche Anlagen

    Beibehaltung unseres Exposures in Staats- und Unternehmensanleihen aus Schwellenländern unter Bevorzugung der mit Rohstoffen verbundenen Emittenten (wie Brasilien und Mexiko).

BOTTOM-UP-ÜBERZEUGUNGEN

  • Aktien

    Von vier Sektoren profitieren, die die Welt von morgen prägen werden: Kommunikation, Medien, Internet und IT, die alle von einem günstigen Umfeld für Fusionen und Übernahmen profitieren.

  • Festverzinsliche Anlagen

    Selektive Bevorzugung europäischer Bankenanleihen (einer von wenigen weltweiten Kreditsektoren mit einer mehrjährigen Vorhersehbarkeit für eine kontinuierliche Entschuldung) und Collateralised Loan Obligations (CLOs).

RISIKOMANAGEMENT

• Stabiler und ausgewogener Portfolioaufbau.
• Taktische Reduzierung unseres Aktienexposures und Erhöhung unserer modifizierten Duration* im Vorfeld von kurzfristigen politischen Unsicherheiten.

WERKZEUGE: Exposure in Gold, potenzieller Einsatz von Optionen in Abhängigkeit von den Marktbedingungen, aktives Management des Aktien- und Währungsexposures und der modifizierten Duration*.

Die Finanzmärkte erleben derzeit ein synchrones Wachstum, das für risikoreichere Anlagen vorteilhaft ist. Zwischen der Ausweitung der Konjunkturerholung und politischem Gegenwind sind die Aktien- und Anleihenkomponenten des Carmignac Patrimoine vorwiegend rund um makroökonomische Themen und Bottom-up-Chancen aufgebaut. Diese unkorrelierten Strategien sind für die Steuerung der Risiken im Fonds wesentlich und ergeben sich aus Teamsynergien zwischen den Cross Asset-, Aktien- und Anleihenteams.

Carmignac Patrimoine: meistert den schmalen Grat

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Der Reflations - Trade

Diese anhaltende Konjunkturerholung, die vor einem Jahr, als die US-Konjunktur die Talsohle erreicht hatte, durch die chinesischen Stimulierungsmaßnahmen gestärkt wurde, hat die Finanzmärkte unterstützt. Ein kräftigeres globales Wirtschaftswachstum, eine anhaltend lockere Geldpolitik in Europa und Japan und die Erwartung weiterer haushaltspolitischer Anreize dürften sich auf die Aktienmärkte weiterhin positiv auswirken – insbesondere auf einige zyklische Segmente, wie mit Rohstoffen verbundene Aktien und Finanzwerte. Allerdings sollten die Anleger im Gedächtnis behalten, dass es weiterhin entscheidend ist, wählerisch zu sein.

Da die US-Märkte die Erholung angeführt haben, werden wir möglicherweise eine Rotation von US-Aktien zu Europa und den Schwellenländern beobachten. Dementsprechend haben wir begonnen, unser Exposure in US-Aktien zu verringern und uns auf Komponenten mit einem höheren Wachstumspotenzial zu konzentrieren.

Im Energiesektor bleiben wir im Hinblick auf die Ölpreisentwicklung konstruktiv, da wir eine anhaltende Disziplin der OPEC-Mitgliedstaaten, wie auch einen gesunden weltweiten Nachfragetrend (+1,3% im Vergleich zum Vorjahr) beobachten. Außerdem könnte ein stagnierendes Angebot aus Nicht-OPEC-Ländern im kommenden Sommer möglicherweise zu einem Lieferengpass führen, der die Lagerbestände bis zum Herbst auf Kurs bringt. Allerdings könnte der Ölmarkt aufgrund von Unsicherheiten rund um die Erhöhung der Schieferölproduktion in den USA volatil bleiben. Dementsprechend bleiben wir selektiv und konzentrieren unser Energieexposure auf qualitativ hochwertige Unternehmen mit niedriger Verschuldung, die vorwiegend im Permischen Becken, Amerikas größtem Schieferölfeld, das die Erholung des US-Ölsektors anführt, arbeiten.

Da der Finanzsektor zur Jahreswende 2016 hinter dem Energiesektor zurückgeblieben war, bestehen auf der anderen Seite im Bankenuniversum weiterhin Chancen, insbesondere in Europa und Japan, wo die Werte attraktiv bleiben. Der Sektor profitiert nicht nur von der Beschleunigung des Wachstums und dem Anstieg der Inflation, sondern erhält auch durch die potenzielle Lockerung der Bankenregulierung Auftrieb.

Unser Exposure in Finanzwerten beträgt für den Carmignac Patrimoine (Stand: 31.03.2017) 7,9% und konzentriert sich hauptsächlich auf japanische Banken. Diese Banken arbeiten in einem Umfeld mit den weltweit niedrigsten Zinsen und stehen bereit, um von den Vorteilen des beginnenden weltweiten Anstiegs der Zinssätze zu profitieren. Dennoch ist darauf hinzuweisen, dass ihre Aktien im Durchschnitt mit einem Abschlag von 40% zu ihrem Nettovermögen gehandelt werden. Die Bank of America, eine der Banken, die am besten gerüstet ist, um die höhere Inflation und die gestiegenen Zinssätze in den USA auszunutzen, verdient ebenfalls die Aufnahme ins Portfolio.

In Europa haben politische Unsicherheiten die Marktperformance trotz der sich verbessernden makro- und mikroökonomischen Daten begrenzt. Wir haben daher in den europäischen Bankensektor investiert. Da das Geschäftsmodell der europäischen Banken weniger attraktiv erscheint, haben wir uns jedoch dazu entschieden, über einen Bankenindex zu investieren, um flexibel zu bleiben. Um von einer breiteren positiven Dynamik profitieren zu können, haben wir begonnen, unser Exposure insbesondere über den Sektor der Nicht-Basiskonsumgüter leicht zu verstärken.

Das anziehende Wachstum wird auch von einer leichten Zunahme der Inflation begleitet, die sich nicht nur auf einen Basiseffekt zurückführen lässt. Der Anstieg der Energie- und Lebensmittelpreise breitet sich tendenziell auf die hinterherhinkenden Komponenten des Verbraucherpreisindex aus. Die Verlängerung dieses Konjunkturaufschwungs bestätigt unsere vorsichtige Positionierung in unserem Anleihenportfolio, die sich in unserer im vergangenen Sommer eingeführten Strategie der niedrigen Duration umsetzt. Gleichwohl können wir unsere Short-Positionen in US- und deutschen Zinsen taktisch anpassen, um das Risiko der Politikumsetzung zu bewältigen, verursacht durch den Präsidenten, Donald Trump, und um durch die bevorstehenden Wahlen in Europa zu steuern.

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Chancen in den Schwellenländern

In den Schwellenländern dürfte sich ein stärkeres Wachstum und eine Normalisierung der Inflation, positiv auf die Erholung der Unternehmensgewinne und damit auf unser Exposure in Schwellenländeraktien auswirken, das zwischen makroökonomischen Chancen und aufgrund von Überzeugungen, langfristig ausgewählten Titeln aufgeteilt ist.

Nach den Ergebnissen der indischen Regionalwahlen wird Premierminister, Narendra Modi,die Umsetzung der unternehmensfreundlichen Politik fortsetzen, die ein solides wirtschaftliches Wachstum liefern und den Aktienmärkten Auftrieb geben dürfte. Wir haben daher unser Engagement in indischen Aktien leicht erhöht.

In Mexiko ist Cemex eine makroökonomisch bestimmte Anlageentscheidung, da das Unternehmen einer der ersten Nutznießer der steigenden Infrastrukturausgaben in aller Welt sein dürfte. Schließlich dürfte auch MercadoLibre, ein führendes lateinamerikanisches E-Commerce-Unternehmen, von einer sehr schwachen Marktdurchdringung der Online-Verkäufe in der Region profitieren.

Bei der Anleihenkomponente behalten wir unser Exposure in Staatsanleihen und Unternehmensanleihen aus Schwellenländern aufrecht. Wir bevorzugen weiterhin Schuldtitel von mit Rohstoffen verbundenen Emittenten, wie Brasilien, Mexiko und Pemex. Wir haben in den Schwellenländern eine auseinanderdriftende Entwicklung der Inflation beobachtet. Während Niedrigzinsländer (üblicherweise Rohstoffimporteure wie Mitteleuropa, China, Südkorea usw.) einen Inflationsanstieg verzeichneten, durchliefen Hochzinsländer (üblicherweise Rohstoffexporteure wie Russland, Brasilien, Kolumbien usw.) einen Entschuldungsprozess und erleben nun einen Rückgang der Inflation.

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Bottom-up-Überzeugungen

Die Rückkehr eines stärker normalisierten Konjunkturzyklus dürfte die Titelauswahl zum wichtigsten Faktor für die Performance machen. Dies steht in starkem Kontrast zur Situation in den vergangenen Jahren, als massive Interventionen der Zentralbanken dazu führten, dass sich die Liquiditätserwartungen fortlaufend änderten und Aktienmarkttrends so von der Anlage in Indexfonds abhängig waren.

Umwälzende Unternehmen im IT-Sektor, sind eine langfristige, auf hoher Überzeugung beruhende Anlageentscheidung in unseren globalen Fonds. Obwohl wachstumsorientierte Technologieaktien bezogen auf die prognostizierten Gewinne mit einem Aufschlag auf das Kurs-Gewinn-Verhältnis gehandelt werden, glauben wir, dass diese Bewertungen vor dem Hintergrund eines relativ niedrigen strukturellen globalen Wachstums sowie aufgrund der Geschäftsmodelle, die auf der Zerschlagung herkömmlicher Modelle aufbauen, gerechtfertigt sind. Der Wachstumstechnologiesektor hat seit Anfang 2017 eine starke Performance erzielt. Vier Sektoren in unserer aktuellen Positionierung werden die Welt von morgen prägen: Kommunikation, Medien, Internet und IT. Diese Sektoren könnten von Donald Trumps Präsidentschaft durch die geplante Senkung der Köperschaftsteuersätze, günstige Bedingungen für die Rückführung von Barmitteln aus dem Ausland sowie eine geringere Regulierung profitieren. In Verbindung mit der Tendenz im Sektor zur Annäherung dürfte dies in den USA im weiteren Verlauf des Jahres 2017 ein Umfeld für Mega-Fusionen und -Übernahmen schaffen.

Wenn die Kerninflation in Europa schneller und nachhaltiger als von der Konsensmeinung erwartet anzieht, machen Befürchtungen des Marktes im Hinblick auf eine mögliche frühzeitige Einstellung der Anleihenkäufe der EZB bei den Anleihen eine vorsichtigere Allokation in Unternehmensanleihen erforderlich. Zudem verschlechtern sich die Bonitätskennzahlen und das Risiko-Rendite-Profil wird weltweit immer unattraktiver. Dies veranlasst uns dazu, einige Gewinne mitzunehmen. Es bieten sich aber immer noch Gelegenheiten. Seit dem Sommer 2012 haben wir von einem überdimensionalen Exposure im europäischen Bankensektor über die gesamte Kapitalstruktur profitiert. Die bestimmenden Faktoren dieses Anlagethemas sind weiterhin gegeben: Europäische Banken sind einer der wenigen Sektoren innerhalb des globalen Anleihenuniversums, in denen eine mehrjährige Erkennbarkeit eines kontinuierlichen Schuldenabbaus besteht. Aufgrund veränderter gesetzlicher Bestimmungen setzte vor sieben Jahren ein Schulden- und Risikoabbau ein, der sich noch bis 2019 hinziehen dürfte. Nachrangige Bankenanleihen sind aus unserer Sicht absolut gesehen, aber auch im Vergleich zu High-Yield-Anleihen aus dem Industriesektor, besonders günstig. Schließlich schätzen wir weiterhin Collateralised Loan Obligations (CLOs). Sie sind immer noch eine angeschlagene Anlageklasse, bei der aufsichtsrechtliche Sachzwänge und Narben der Krise es möglich machen, von sehr attraktiven Spreadniveaus zu profitieren.

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Risikomanagement

Wenn dieser Wirtschaftsaufschwung ein globales Phänomen ist, bei dem der „Trump-Faktor“ nur eine Komponente darstellt, sollte er dennoch nicht die Risiken verdecken, mit denen der Markt in den kommenden Monaten konfrontiert sein könnte. In Europa werden die bevorstehenden Wahlen für anhaltende politische Unsicherheiten sorgen. In den USA beobachten wir zunehmende Unsicherheiten im Zusammenhang mit der Fähigkeit der Regierung von Präsident Donald Trump zur Umsetzung von Reformen. Wie bei den politischen Risiken des Jahres 2016 verlassen wir uns hauptsächlich auf einen angemessenen, mithilfe von Stresstests überwachten Portfolioaufbau, um im Falle von ungünstigen Ereignissen für Stabilität zu sorgen. In den kommenden Wochen werden wir unsere Positionen aktiv überwachen. Die einzusetzenden Werkzeuge werden auf der Basis der Marktbedingungen festgelegt. Die möglichen Instrumente, bei denen Delta-1-Instrumente (Futures) und Währungen in Betracht gezogen werden könnten, hängen von den Kosten und dem Risiko des Zeitwertverfalls ab.

Gegenwärtig steigt im Zusammenhang mit den bevorstehenden Wahlen in Frankreich die Wahrscheinlichkeit für einen schwankenden Aktienmarkt, gemäßigte Zentralbanken und eine gewisse Schwäche des Euro. Daher könnten wir uns im Vorfeld dieser Phase der Unsicherheit, falls unsere Fundamentalanalyse unverändert bleiben sollte, zur taktischen Anpassung unserer Marktpositionierung entscheiden. Anfang April haben wir unser Aktienexposure hauptsächlich durch Absicherung unseres europäischen Exposures reduziert, indem wir mehrere Optionsstrategien umgesetzt haben, deren technische Ziele von den verschiedenen Szenarien abhängen. Wir können auch unser Währungsexposure als taktisches Werkzeug zur Verwaltung der Risiken des Portfolios nutzen. Allerdings müssen politische Risiken nicht die Wirtschaftslage überschatten, die sich durch eine starke und weltweite Konjunkturerholung kennzeichnet. Der Konjunkturzyklus wird bei unseren Verwaltungsentscheidungen tonangebend bleiben.

Quelle: Carmignac, 12.04.2017

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